逆回购操作量为零：市场理性比价的结果
证券时报记者 孙璐璐
公开市场逆回购操作量在6月2日降至2亿元后，昨日进一步降至零。作为一个高频操作的基础货币管理工具，逆回购操作量反映的是市场的需求，而非央行的货币政策取向。当市场不缺流动性，或者央行提供流动性的价格让市场觉得“不划算”时，投标量自然就会减少。
实际上，4月以来，逆回购操作有多个交易日维持在5亿元、10亿元的“地量”水平。与此相对应的是，充裕的流动性也让市场短端利率保持低位运行，隔夜利率DR001一度低至1.2%左右，尽管近日DR001利率回升至1.3%附近，但这并非央行收紧资金面的信号。央行此前明确指出，公开市场操作的目标是引导隔夜利率在政策利率水平附近运行。隔夜利率与政策利率相差10个基点左右，显然更贴近“附近运行”的政策导向。
随着价格型货币政策调控机制的不断完善，市场观察货币政策取向和资金面的松紧应更加关注价格信号。一些流动性工具的投放方式改为数量招标，其操作量更多反映的是市场需求，而市场需求中也包含资金的比价关系。目前，央行提供的7天期逆回购的利率为1.4%，这一水平已维持超一年时间；相比之下，同期限的市场资金利率DR007在1.35%附近，国有银行和股份制银行的1年期同业存单利率也在1.43%附近。也就是说，基于理性的选择，一级交易商在市场上拆借资金，比向央行借入资金成本上可能更划算。
这也引发了市场上一种讨论：当政策利率比同期限的市场利率还高，其作为利率传导的基准作用能否发挥最大效用？一方面，从中长期看，短端市场利率大部分时间是在政策利率水平附近运行，短期的偏离会逐渐向均衡回归，说明政策利率的基准作用是有效的。另一方面，当前市场流动性充裕的一个重要原因是有效融资需求不足，这种局面下，货币政策如果进一步放松犹如“推绳子”，不仅政策效力有限，反而容易助推资金空转风险。在维持政策利率不变的情况下，通过综合运用不同货币政策工具调控流动性投放规模，维护资金面的合理充裕而非过度宽松，或是当前流动性管理的最优解。
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