（文/孙梅欣 编辑/吕栋）
借着新能源、大屏显示两大精密结构件赛道热度持续升温的东风，“小巨人”企业富士智能6月22日在北交所首发过会。
这家以电视、数码相机铝制外观件起家的制造企业，近几年通过并购切入锂电池电芯赛道，从结构上形成“消费电子+新能源”业务布局。
富士智能部分主要产品
从财务数据来看，收购的效果颇为有效，招股书中2023-2025年的营收实现连续走高。然而从今年一季度开始，业绩预期则走起了下坡路。
这也成为北交所在对公司问询期间质疑的重点之一：过去3年公司业绩的持续增长，能否继续保持？还是企业为了上市，堆积资源的结果？
值得注意的是，在北交所寻求上市，本就是富士智能”退而求其次”的结果。富士智能早在2022年6月就曾寻求在深交所的创业板上市。然而面对深交所首轮问询中企业是否符合“创新、创造、创意”及“新技术、新产业、新业态、新模式”的定位后不久，富士智能就在2023年1月“识趣”地撤回了上市申请。
但富士智能显然并未放弃上市的努力。在做了更充分的业绩准备之后，富士智能在去年12月转战北交所，提交了上市申请。
但从募资规模来看，富士智能似乎选择“一退再退”。2022年寻求创业板上市时，富士智能寻求的募资规模还是4.93亿元。到了去年12月再向北交所招股时，募资规模已经下降3.08亿元。
就在6月8日，富士智能发布公告，对募资规模再次进行下调，删除了3000万元补充流动资金的募资用途，将整体的募资规模降至约2.78亿元。
对于调整募资规模的原因，富士智能没有进行具体解释，只概括表述为“经审慎考虑”进行调整，未来募集“资金将按投资项目的轻重缓急顺序安排实施”。
但无论是转板上市还是降低募资金额，都显现出这家“科技”企业自身募资能力和资本市场认可度的存在不足。坚持上市或许是企业想借风口期进入资本市场的“执念”，但企业是否具备投资价值，会随着企业上市进程的一系列数据公布，而展现的更加彻底。
业绩增长可持续吗？
富士智能成立于2004年，总部位于珠海，早年通过研发生产智能电视、数码相机等产品的结构组件而起家，公司早期是知名日系相机厂商富士的供应商，为其提供数码相机精密结构组件。
时至今日，富士依然是富士智能的前五大主要客户之一，在2025年的财务数据中，富士胶片向富士智能采购的金额仍然高达0.77亿元。除此之外，富士智能和索尼、海信、TCL、创维等知名消费电子企业也有合作。
但需要强调的是，虽然和富士交片有业务上的交易关联，并且从名称上“蹭”了富士胶片的知名度，但从股权上两家公司并无股权关联，富士智能是从珠海起家的本土制造企业。
在提交给北交所的招股书中，富士智能在2023-2025年间，营收分别为8.62亿元、9.75亿元、11.89亿元，3年复合增速17.45%，其中2025年同比增长22.01%。
相比之下，利润表现则没有如此抢眼，归母净利润仅从3093万元增至8754万元，其中2025年净利润同比仅增长6.97%，扣非净利润同比增速更是低至1.2%，营收增速是净利润增速的3倍以上，盈利增长严重脱节。
从招股书中可以看到，成本上升是拖累利润表现的重要原因。尤其在2025年，公司营业成本同比上涨25.66%，涨幅超过营收增长，主要是由于上游铜、铝大宗商品全年持续上行，而向下游客户的价格传导存在明显滞后，原材料涨价无法完全转嫁，直接挤压了企业的盈利空间。
虽然招股期内整体业绩表现还比较抢眼，但到了今年一季度，富士智能的增长就已经呈现出乏力走势。
招股书显示，今年前三个月营收2.53亿元，同比仅增长1.86%；扣非净利润1635.2万元，同比大幅下滑24.92%。同时，富士智能公布的上半年业绩预告中，预计营收为5.55亿元—5.7亿元，同比增速降至2.45%-5.22%；扣非后归母净利润3600万元—3800万元，同比降幅区间在13.15%—19.83%。
很显然，上市关键节点利润大幅走弱，引发市场对申报期报表修饰的质疑，富士智能面对的形势也很不乐观。在北交所的问询中，业绩增长的真实性以及可持续性，就成为监管机构关注的重点。
对于公司业绩增长的持续性，富士智能主要将解释的重点放在数码相机和电芯结构件下游市场需求的快速增长，并透露数码相机2026年一季度出货量194.17万台，同比增长7.97%，以及2026年全球锂电池出货量的迅猛增长，今年公司1-5月出货量达到1900万元。
但真正在富士智能应收当中占大多数的，则是消费电子精密结构组件中的显示终端精密结构组件。这项业务在期内三年的营收占比分别为55.6%、58.42%和48.71%，几乎占据了公司营收的半壁江山。而数码相机和电芯结构两项业务加起来在公司2025年的营收占比，也只有不到35%。
然而从2025年开始，显示终端精密结构组件的营收就开始出现下降，2024年为5.3亿元，2025年则降至约5.23亿元。然而对于这项占比更重的业务前景，富士智能并未在问询回复中给出正面回答，反而将比重不那么重要的业务进行强调，显得有些“顾左右而言他”。
事实上，近期机构给出的显示终端行业数据显得并不乐观。Omdia在近期下调了对2026年显示面板市场的展望，按数量计出货的预计，从此前的-2%调整至-6%，认为今年电视面板需求预计将同比下2%，对全年笔记本电脑显示面板的需求预测下降约720万台。
换句话说，富士智能核心主业未来的市场预期，并不那么乐观。
采购金额、收购合理性都成“bug”
富士智能招股书中更受指摘的一点，是招股书中公布的部分金额数据，与2025年2月富士智能在新三板中公布的一份公开转让说明书中的同类目金额不一致.
比较明显的一例，是在2025年的公开转让说明书中，2023年度前五名供应商中的第四位山东创新工贸有限公司，富士智能向其采购的金额为2177.56万元，占采购总额的比例为5.5%。公司向前五名供应商合计采购金额为1.4535亿元，占采购总额36.7%。
然而到了招股书中，同为2023年的这项数据中，公司向山东创新工贸有限公司的采购金额，则变成了2304.07万元，占采购总额的比例降为5.28%。向前五名供应商合计采购金额则增至1.4661亿元，在总采购占比降至33.59%。
由此计算，两份公开公告中，同一时期公司向山东创新工贸有限公司采购的金额，相差了126.51万元。
上图为公开转让说明书数据，下图为招股书数据
但更重要的是，随着金额和比例的变化，可以计算出公司在2023年的总采购金额并不一致。在公开转让书中，可以计算出的采购总额约为3.96亿元，而到了招股书中，可以计算出的2023年采购金额则是4.36亿元。
也就是说，同一年的采购金额，富士智能在两份公开公告中的数据相差了4000万元。
尤其是总采购金额涉及的是公司的成本问题，而2023年是富士智能招股书中需要公布财务数据最早的年份，两份报告中相差如此巨大的采购金额，也使得富士智能这份招股书中的数据真实性和准确性被打上了问号。
需要提到的是，富士智能曾经在去年11月对早前出现的会计差错进行更正，但其中并未涉及采购金额，因此招股书中的数据，究竟是“差错”还是“美化”，还需要监管部门进行核实。
另一个被质疑的点，是富士智能在2023年对合肥卓源发起的收购。当时富士智能以5175万元的做价，收购了合肥卓源全部股权，以进行汽车精密结构组件业务开发。但随即合肥卓源方面原股东，通过成立合伙企业珠海卓源，向富士智能反向增资3000万元，获得公司4.76%股权。
这一闭环操作，也引发了北交所对于交易是否存在利益输送、代持等行为的质疑，并就上述问题以及公司收购合肥卓源的合理性、与卓源方面股东及其亲属控制的企业是否存在相关交易、转移订单、分担成本等问题，要求富士智能给出合理解释。
监管方的问询重点于，质疑双方是否存在通过体外资金循环，以及刻意通过高利润年度抬高入股估值，变相进行利益输送。
另外，富士智能是实控人曾经和珠海卓源曾签署回购对赌，约定 2026年7月前公司未提交上市材料，卓源方面股东有权要求实控人回购股份。虽然双方协议已经在申报上市前终止，但是否存在隐形承诺，以及如果上市进程不够顺利，是否会影响富士智能企业经营的稳定性，均是监管部门提出质疑的焦点。
由此可见，为了寻求上市，富士智能做出了诸多的“努力”和“让步”。然而是否需要上市、能够上市，本就是企业发展到一定程度之后顺其自然的过程，而不是刻意勉强的结果。
退而求其次到北交所还降低募资规模的富士智能，在两轮问询函的“放大镜”下，公司的硬伤与疑点已被充分暴露。从公司最新的过会进展来看，虽然转战北交所能较为顺利地叩开资本市场的大门，但成功上市也并不是终点，企业未来发展会更进一步地放在公众视野之下，是否具备投资价值，投资人将会用真金白银给出答案。
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