【文/王力 编辑/周远方】
曾以“北交所疫苗第一股”身份备受资本追捧的康乐卫士，正陷入成立以来最严峻的生存危机。
据《时代周报》2月24日报道，多名员工向媒体证实，公司已出现大规模欠薪，部分员工被拖欠薪资长达5个月，社保与公积金同步断缴，劳动仲裁与维权纠纷持续发酵。与此同时，公司接连发布公告确认，因临床试验经费逾期支付，三价、九价HPV疫苗多项Ⅲ期临床被多地疾控中心暂停，核心研发管线陷入停摆。
回溯公司经营轨迹，这场危机并非突发：康乐卫士自成立以来始终未实现疫苗产品商业化，却持续投入巨额研发与产能建设，2023年至2025年累计亏损近10亿元。
从资本热捧的HPV疫苗独角兽，到账户冻结、欠薪维权，康乐卫士的坠落，既是自身资金管理与研发节奏失衡的集中爆发，也是国内创新疫苗行业在资本退潮、竞争加剧、商业化承压下的典型缩影。
眼下，公司账面货币资金仅余数百万元，月均刚性支出远超现金储备，在债务、诉讼、人才流失的多重挤压下，这家曾寄托国产HPV疫苗期待的企业，已站在生死抉择的十字路口。
欠薪与临床停摆共振，流动性已至枯竭边缘
康乐卫士的生存危机，在2026年春节后集中暴露。据悉，北京、昆明等地核心团队均出现薪资拖欠，部分研发、临床岗位员工被欠薪超5个月，社保、公积金断缴导致员工就医、购房资格受影响。
与欠薪同步爆发的，是核心疫苗临床试验全面暂停。2026年1月至2月，康乐卫士连续披露公告，山西、江苏、湖南、广东、云南等多地疾控中心相继发函，暂停公司三价HPV疫苗、九价HPV疫苗（女性适应证）的Ⅲ期临床试验，直接原因均为临床试验经费支付逾期、现场研究经费短缺。这意味着，公司投入数年、耗资数亿推进的核心管线，因资金断裂被迫停摆。
截图来自康乐卫士公告
公司试图对外释放相对乐观信号，称三价HPV疫苗已满足病理学终点并提交上市申请，暂停或不影响最终上市进程；九价疫苗已完成主要终点病例收集。但业内普遍认为，临床访视长期中断将直接影响数据完整性与合规性，即便后续恢复，也可能面临补充临床、重新核查的风险，上市周期被迫拉长，而时间恰恰是康乐卫士最稀缺的资源。
财务数据更直观呈现危机烈度。根据此前发布的业绩预告，2025年全年，康乐卫士预计净亏损2.78-3.4亿元。截至2025年三季度末，康乐卫士账面货币资金仅631万元，而单月研发、产能、人力、债务利息等刚性支出超800万元，现金储备不足以覆盖一个月开支。同期公司总资产14.96亿元，总负债11.72亿元，资产负债率高达78.36%，已处于高危区间。2025年12月，子公司昆明康乐1521万元银行贷款逾期违约，触发连锁反应，公司及子公司共15个银行账户被司法冻结，包括基本户与募集资金专户，占账户总数四成以上，日常支付、结算、缴税、发薪全面受阻。
截图来自康乐卫士公告
债务压力仍在持续累积。逾期贷款涉及罚息、违约金，进一步吞噬本就紧张的现金流；在建工程、固定资产占用大量资金，却无法快速变现；供应商货款、工程款纠纷不断，诉讼与保全持续增加。从银行断贷、账户冻结，到临床欠费停摆，再到员工欠薪离职，康乐卫士已陷入现金流枯竭—研发停滞—人才流失—估值缩水—融资更难的恶性循环，任何一笔刚性支付违约，都可能成为压垮公司的最后一根稻草。
从资本宠儿到困境样本：HPV赛道挤兑与烧钱模式的必然结局
康乐卫士的坠落，并非单一因素导致，而是赛道过热、竞争恶化、融资节奏错配、商业化滞后共同作用的结果，也是国内创新疫苗行业从狂热回归理性的典型样本。
2020年之后，HPV疫苗因“一针难求”成为资本风口，默沙东九价长期垄断国内高端市场，万泰生物二价打开国产替代空间，九价、高价次疫苗赛道迅速拥挤。康乐卫士凭借三价、九价、十五价全谱系管线，叠加“男性HPV疫苗”差异化概念，迅速成为资本焦点，顺利登陆北交所，被冠以“疫苗第一股”。彼时市场普遍预期，只要产品顺利上市，即可分享百亿市场，公司估值与融资环境一度宽松。
但行业格局快速逆转。一方面，国产九价疫苗加速落地，万泰生物等头部企业相继推进临床与上市，产品上市即面临价格与渠道的激烈竞争，高价次疫苗从稀缺转向供给过剩，市场溢价快速消失。另一方面，二价疫苗大幅降价、免费接种范围扩大，进一步挤压中间价次产品空间，康乐卫士主打三价疫苗的商业前景被大幅稀释。
更致命的是，公司陷入只烧钱、不造血的困境。自成立以来，康乐卫士无任何疫苗产品上市销售，营收仅来自少量科研试剂，2025年前三季度营收仅127.63万元，同期亏损2.29亿元，营收与支出完全失衡。公司将几乎全部资金押注研发与产能建设，昆明产业化基地厂房、设备持续投入，形成大量固定资产与在建工程，却在产品上市前耗尽现金流。
康乐卫士近五年营收
对比行业头部企业可见差距：万泰生物凭借二价疫苗实现稳定现金流，反哺九价研发；智飞生物依靠代理业务提供充沛利润，支撑自研管线。而康乐卫士单一依赖股权融资，无经营性现金流缓冲，在资本市场退潮、融资门槛提升后，资金链迅速断裂。2023年上市后，公司融资节奏明显放缓，无法匹配年均数亿的研发与运营支出，最终在2025年底爆发流动性危机。
康乐卫士的困境，折射出国内创新药、创新疫苗行业的共性问题：大量企业聚焦热门赛道，同质化研发严重，过度依赖外部融资，忽视现金流安全与商业化节奏。在资本充裕期，高亏损、高投入被市场容忍，一旦融资环境收紧，未盈利企业立即暴露风险。截至目前，国内多家HPV疫苗企业出现临床放缓、融资困难、人员优化，行业进入洗牌出清阶段。
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